Япония и риски нового азиатского кризиса

Европейский долговой кризис заставил многих задуматься о проблемах сектора суверенных займов. Активное бюджетное стимулирование привело к потере доверия инвесторов к периферийным европейским странам с высокими дефицитами бюджетов и негативными платежными балансами.

Япония является лидером среди стран Большой Семерки по уровню государственного долга к внутреннему валовому продукту (904 трлн. йен или $10 трлн. на конец июня 2010 года). Относительно ВВП, долг страны восходящего солнца достиг отметки в 190%. Доходы японского бюджета составили всего 48 трлн. йен, расходы - 92.3 трлн. йен, при размере ВВП 475.2 трлн. йен. Внешне ситуация ужасна, но у этой страны есть свои особенности, которые выгодно её отличают от других государств с высокими уровнями государственного долга.

Первое, что стоит учитывать - это чистый долг (без учета резервов пенсионных фондов и валютных резервов), который составляет около 110% ВВП и несет в себе рисковую составляющую (крайне большое значение, но ниже долга Греции). Второй особенностью является тот факт, что держателями большей части займа являются японские банки, домохозяйства, страховые компании и пенсионные фонды. Из общего объема выпущенных облигаций по итогам 2008 года только 6.8% держали нерезиденты.

Это выгодно отличает Японию от таких стран, как Греция, где значительная часть долга сосредоточена в руках иностранных инвесторов и банков. Активизация Китая на рынке облигаций страны восходящего солнца, конечно, повысило эту величину в 2009-2010 годах, но не так существенно, чтобы риски Японии возросли, тем более что китайские покупки - это долгосрочные инвестиции резервов, достигших $2.5 трлн.

Низкая вовлеченность иностранного капитала практически снимает риск бегства иностранцев с японского долгового рынка. Стоит помнить, что «греческий кризис» начался с массовой распродажи афинских займов со стороны швейцарских банков (в 4 квартале 2009 года они избавились от греческих долгов на $60 млрд.).

Основные риски сосредоточены во внутреннем секторе Японии и связаны с ухудшением ситуации в экономике, что сокращает возможности наращивания накоплений. Дефицит бюджета страны в 2010 году составил около 9.3% от ВВП, в кризисный год - 11.2%. Японскую экономику в данный период поддержал спрос со стороны Китая.

Но на фоне замедления американской экономики, слабого спроса со стороны Европы (и роста ценовой конкурентоспособности Еврозоны по причине падения евро) и охлаждения китайской экономики, возрастают риски для экономики Японии. Основным фактором, который может дестабилизировать сектор государственного долга, является падение доходов домохозяйств.

Суть заключается в том, что японцы традиционно сберегают значительную часть своих доходов и инвестируют их напрямую (или посредством банковского сектора) в государственные облигации и иностранные активы. За последние два года норма сбережений составила 26% от располагаемых доходов, причем эта цифра включает кризисный период, в который безработица росла, а зарплаты понижались. Свою роль здесь сыграл японский менталитет: компании предпочли не расставаться с работниками после провала промышленности на 35%, а зафиксировали сокращение прибылей.

Источником высоких доходов (позволяющих при поддержании устойчивого уровня жизни держать высокую норму сбережений) выступает поток капитала в страну в виде доходов от экспорта и инвестиций. За последние 12 месяцев положительное сальдо текущего счета платежного баланса Японии составило 16 трлн. йен, или $175 млрд., из которых около двух третей - инвестиционные доходы, около трети - чистый экспорт. Именно по этой причине для экономики ключевое значение имеет курс йены, рост которого снижает прибыль от внешних вложений (и обесценивает накопления японцев), а также лишает японскую промышленность конкурентоспособности (что несет риски роста безработицы).

Чистая внешняя инвестиционная позиция составляет $2.9 трлн., причем ровно столько же насчитывают портфельные инвестиции в зарубежные активы. Согласно опросам правительства, около 40% японских компаний планируют переносить производство в другие страны, если курс национальной валюты продолжит оставаться на уровне 85 йен за доллар.

Ситуация с состоянием японской экономики и перспективами сектора госфинансов сейчас становится сложнее: Центробанк и правительство не могут противопоставить что-то серьёзное росту йены. Начало интервенций спровоцирует приток спекулятивных капиталов, а склонность японцев к сокращению внешних инвестиций при росте йены только увеличит объемы покупок национальной валюты. В итоге, может повториться ситуация 2003 года, когда Банк Японии вынужден был уйти поверженным, а также недавнее «избиение» Национального банка Швейцарии (который прекратил интервенции, понеся приличный убыток, но швейцарский франк все равно взлетел до исторического максимума).

Никак не вмешиваться в ситуацию Минфин и Банк Японии также не могут, т.к. негативные настроения на мировых финансовых рынках и ухудшение экономической ситуации заставляют сокращать внешние инвестиции, а компании вывозить производства, чтобы хоть как-то удержать свои рынки сбыта. Последние меры по наращиванию кредитования банков на 10 трлн. йен ($117 млрд.) со стороны Банка Японии и дополнительное бюджетное стимулирование со стороны правительства в размере 920 млрд. йен существенно ситуацию не изменят.

Противостоять росту валюты, скорее всего, удастся только совместными усилиями Банка Японии, ЕЦБ и ФРС. Если же ситуация будет формироваться в текущем ключе, мировая экономика продолжит замедлять темпы роста, а развитые страны - сползать в рецессию, то мы увидим ускорение роста йены, с последующей дестабилизацией экономической, а за ней и финансовой системы Японии.

На сегодняшний день долговой кризис в США удалось перевести в вялотекущую стадию: трудности не решены, а экономические перспективы крайне сомнительны. Последовавший за наращиванием дефицитов бюджетов кризис суверенного долга в Европе удалось стабилизировать, но проблемы удалось лишь отсрочить: внутренние дисбалансы продолжают нарастать, экономику поддерживает резко подешевевшая валюта.

Фактор валютных курсов в Азии может выйти на первый план: расцветающий протекционизм по отношению к Китаю и рост ценовой конкурентоспособности Европы на фоне явных трудностей в стране восходящего солнца в связи с ростом йены, будут способствовать росту рисков дестабилизации ситуации в азиатском регионе.

Судя по проблемам Японии, рискам кредитного сектора Китая, нарастающему протекционизму в США, пузырю на рынке недвижимости Австралии и сильной зависимости востока от динамики мировой экономики, можно сделать вывод, что экономические и финансовые риски смещаются в азиатский регион.

Егор Сусин