Центробанки против правительств

Безрассудное ужесточение центральных банков держит правительства на коротком поводке. Немецкий Бундесбанк отнюдь не зря напоминает нам о том, что беспрецедентная монетарная аккомодация в Еврозоне ведет к нежелательным побочным эффектам. В частности, она позволяет политикам расслабиться и не спешить с бюджетной консолидацией и реализацией структурных реформ. Так, например, летом 2011 года, как только Европейский центральный банк провел интервенцию, купив государственные облигации Италии и Испании через Программу покупки ценных бумаг, а спред отодвинулся от исторических максимумов, правительства этих стран начали сдавать назад по своим прежним обещаниям в отношении реформ. Примерно то же самое случилось два года спустя, когда было объявлено о запуске Программы прямых денежных операций – ЕЦБ помог снять напряжение на рынке, но и потребность в реформах резко снизилась. Между тем, пока не ясно, каким образом центральные банки должны учитывать эти последствия в своих политических концепциях. Иными словами, должны ли Центробанки калибровать свою монетарную политику – в частности, ужесточать ее сильнее, чем могло бы потребоваться при других обстоятельствах – чтобы держать правительства на коротком поводке, вынуждая их выполнять свою часть работы? Да, есть немало причин поступить именно так, но, в конечном счете подобная калибровка будет серьезной ошибкой. И для этого есть ряд причин.

Во-первых, Центробанк поставит под угрозу реализацию собственных задач – для ЕЦБ такой задачей является обеспечение ценовой стабильности. Если центральный банк перейдет к более ограничительной монетарной политике, просто чтобы оказать давление на политиков, он упустит из виду собственную цель – инфляцию на уровне 2%. В нынешних условиях, при инфляции ниже 1%, выполнение ключевой задачи Центробанка уже под угрозой. Во-вторых, используя свои политические инструменты не только для достижения ценовой стабильности, но и для воздействия на правительства, центральный банк подрывает основы собственной независимости. Эта независимость базируется на предположении о том, что Центробанк занимается исключительно своими задачами, и не идет на компромиссы. Только выбранные политики могут выбирать между взаимоисключающими целями. У Центробанка нет полномочий влиять на решения правительств.

В-третьих, совсем не очевидно, что более высокие процентные ставки, чем необходимо в сложившихся экономических условиях, побудят политиков к реализации необходимых политик. Реакция в значительной мере зависит от того, есть ли у правительства место для маневра, и от общей экономической ситуации. Опыт Еврозоны в период кризиса говорит о том, что слишком жесткая монетарная политика и кредитные условия ведут к ослаблению экономики и могут спровоцировать рецессию, что контр-продуктивно и, в конечном счете, может вылиться в рост государственного долга, а не в сокращение. Это, в свою очередь, настроит общественность против подобных политик. Теория и практика показывают, что фискальные сокращения успешны только в том случае, если они реализуются в подходящих монетарных условиях, в частности, когда номинальная процентная ставка ниже, чем номинальные темпы роста экономики.

В-четвертых, благоприятный эффект структурных реформ проявляется не сразу, о чем свидетельствует опыт Германии 2002-2004 годов. Если монетарные условия остаются слишком жесткими, а фискальная консолидация – слишком резкой, цена структурных реформ оказывается слишком высокой, что демотивирует политиков. И, наконец, попытки использовать монетарную политику для подталкивания правительств к реализации фискальной консолидации и структурных реформ не позволят добиться желаемых результатов в Еврозоне. Страны Еврозоны применили жесткие меры фискальной консолидации и реализовали гораздо больше реформ, чем другие крупные экономики – такие как США, Япония и Великобритания – при этом они были лишены монетарных стимулов, что нашло свое отражение в укреплении курса евро. Не удивительно, что экономические показатели валютного союза оставляют желать лучшего. Экономика в регионе практически не растет, серьезно отставая от своих конкурентов, а дефляция преследует ее по пятам. Подводя итог, можно сказать, что на угрозу, связанную с вмешательством центральных банков в фискальную политику, нужно смотреть под другим углом. Именно попытки повлиять на фискальную политику через более существенное ужестоение монетарной политики, чем предполагают сложившиеся условия и требования обеспечения ценовой стабильности – и отказ от использования всех доступных инструментов монетарной политики, включая интервенции на крупнейшем финансовом рынке – рынке государственных облигаций – ставят под угрозу успешность других политик и эффективность работы самого Центробанка. А, обеспечивая ценовую стабильность, и осложняя таким образом достижение других политических целей, Центробанк никак не может поставить под угрозу свой главный и наиболее ценный актив: свою независимость.

Лоренцо Бини Смаги, The Financial Times